股权激励是企业为了激励和留住核心人才、促进公司更加稳健发展而推行的一种长效激励工具，随着股权激励机制的不断成熟完善，越来越多的拟上市企业都开始倾向于在IPO前实施一轮或多轮股权激励。
无疑，若拟上市企业在IPO前制定实施了科学合理的股权激励方案，能够为企业带来的显著的稳员工、促增长效果，推动企业更快更好的发展，加速公司上市进程。但若是拟上市企业在股权激励方案设计时未完善结合考虑后续的上市安排，股权激励实施则可能存在一定的隐患，成为公司上市路上的阻碍。
以下我们结合一个近期内IPO申报的案例来做具体说明。
一、公司业务情况
电生理是一家专注于电生理介入诊疗与消融治疗领域创新医疗器械研发、生产和销售的高新技术企业，致力于提供“以精准介入导航为核心的诊断及消融治疗一体化解决方案”。
目前，公司在心脏电生理领域是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，亦是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商，攻克了该领域的诸多关键技术，打破了国外厂商在该领域的长期技术垄断地位。
二、股权激励情况
为增强骨干员工对公司的归属感，实现骨干人员与公司未来利益的一致性，公司设立毓衡投资（及上层持股平台上海展辉骏、上海伽彦、上海昭熹）、上海生晖（及上层持股平台上海生迪）、爱德博瑞（及上层持股平台爱德博瑞一号）三个持股平台，发行人骨干员工通过员工持股平台间接持有公司股份。
具体股权激励实施情况如下：
完善的股权激励方案机制通常包括定主体、定模式、定来源、定对象、定数量、定价格、定时间、定机制等八大要素，由以上电生理股权激励实施内容我们不难发现，公司在定主体（即哪个平台实施股权激励）、定对象（即激励对象范围）两方面均设计的较为复杂。
在定主体方面，公司采用了多级持股平台嵌套的方式；在定对象方面，持股平台不仅包含发行人内部员工，还包含发行人曾经的控股公司的内部员工。
该情形也为公司上市申报进程埋下了隐患，成为监管审核的重点关注问题，三次审核问询都对相关内容进行重点问询，极大提高了中介机构的解释难度以及公司的过会风险。
三、审核问询和反馈情况
01
第一轮审核问询及反馈
（1）审核问询
（2）审核问询回复（非股权激励相关及非重要部分做省略删减处理）
回复：
一、发行人说明
（一）本次申报将毓衡投资认定为发行人员工持股平台的原因，是否实际由微创医疗控制或与其构成一致行动关系
1、新三板挂牌期间，发行人将毓衡投资披露为微创医疗的员工持股平台的原因
毓衡投资成立于 2015 年 9 月 2 日，自成立即为微创医疗员工持股平台。新三板挂牌期间，发行人系微创医疗的下属控股公司，发行人员工与微创医疗员工共同持有毓衡投资的财产份额。
考虑到发行人员工当时属于微创医疗集团体系员工，因此将毓衡投资概括为“微创医疗的员工持股平台”。
2 、毓衡投资（含其上层持股平台）合伙人基本情况
（1）毓衡投资（略）
（2）上海展辉骏（略）
（3）上海伽彦（略）
（4）上海昭熹（略）
（5）上述平台中发行人员工曾在微创医疗任职的背景与原因
截至本回复出具日，毓衡投资（及上层持股平台）合伙人中部分发行人员工曾在微创医疗任职，主要系 2014 年至 2016 年发行人业务重组期间，原电生理介入医疗器械独立业务条线相关的研发、生产、销售以及行政管理人员由微创器械转入发行人处任职，具有历史原因。
（6）上述平台中微创医疗员工入股发行人的背景与原因
发行人系微创医疗内部孵化的企业，发行人设立初期资本金有限，为解决发行人业务发展的资金需求，发行人以股权融资方式向微创医疗内部员工募集资金，部分微创医疗员工看好公司发展前景、认同公司发展规划，有意向参与投资发行人，从而该等微创医疗员工于 2015 年 10 月通过参与设立毓衡投资（及上层持股平台）并由毓衡投资向发行人增资，从而间接持股发行人。
此外，毓衡投资向发行人增资后，毓衡投资（及上层持股平台）的部分合伙人转让其持有的毓衡投资（或上层持股平台）的出资份额给若干名微创医疗员工，系相关微创医疗员工看好公司发展前景、认同公司发展规划、有意向参与投资发行人，同时也是发行人对相关微创医疗员工历史上曾为发行人发展做出贡献的激励。
3、本次申报时，毓衡投资被认定为发行人员工持股平台的原因
自 2019 年 5 月起，微创医疗不再控制发行人。截至本次申报时，毓衡投资执行事务合伙人系上海伽彦，上海伽彦执行事务合伙人系发行人高级管理人员。毓衡投资（含其上层持股平台）合伙人中包括发行人员工与微创医疗员工，毓衡投资中发行人员工人数及出资比例均超过半数。毓衡投资（含其上层持股平台）的合伙人总人数为 111 名（去重后），其中发行人员工（含离职员工）人数为 76名，发行人员工占比为 68.47%，上述发行人员工直接或间接持有毓衡投资的份额为 54.31%。
综合上述原因，首次申报时将毓衡投资认定为“发行人员工持股平台”。
但考虑到除发行人员工（含进入平台时供职于发行人而后离职的员工）之外，微创医疗员工在毓衡投资（含其上层持股平台）中也持有一定比例的合伙份额，为更全面地反映直接或间接持有毓衡投资合伙份额的权益持有者身份，在本轮问询回复时，发行人将对毓衡投资的认定进一步调整为“发行人及微创医疗员工持股平台”。
（二）三个员工持股平台关于控制权以及执行事务合伙人权限的主要约定，并结合存在较多人员重合这一情况，分析一致行动安排存在差异的合理性
自电生理有限设立以来，随着公司业务的发展，为实现员工和公司共同创业之目的，同时考虑到合伙企业人数限制及管理方便等因素，发行人设立多个持股平台。持股平台关于控制权及执行事务合伙人权限的约定基本一致，由普通合伙人执行合伙事务。由于激励对象人数较多和批次不同，持股平台存在人员重合的情况。
截至本回复出具日，毓衡投资与发行人其他股东不存在一致行动关系或类似安排，上海生晖与微创投资保持一致行动关系，爱德博瑞与嘉兴华杰保持一致行动关系，主要原因系股份来源不同。
1、 三个员工持股平台关于控制权以及执行事务合伙人权限的主要约定（略）
2、结合存在较多人员重合这一情况，分析一致行动安排存在差异的原因
（1）持股平台存在较多人员重合（略）
（2）一致行动安排存在差异的原因（略）
（3）一致行动安排存在差异的合理性
毓衡投资、上海生晖及爱德博瑞三个员工持股平台（及其上层员工持股平台）中存在一定的人员重合情况，但除 YIYONG SUN（孙毅勇）、朱郁、沈刘娉外的其他重合人员仅直接或间接持有前述三个员工持股平台的合伙份额，无法实际控制前述三个员工持股平台所持有发行人股份的表决决策。
三个员工持股平台一致行动安排存在差异的原因主要系股份来源不同，其中，毓衡投资的股权源自其自身对发行人的增资且已完成上述增资款的实缴，毓衡投资的执行事务合伙人可以依据毓衡投资合伙协议及其他相关协议单独实际控制其所持有发行人股份的表决决策，无需与其他发行人股东一致行动；微创投资在向上海生晖转让发行人股份后，上海生晖尚未能完成股份转让价款的支付，故微创投资要求与上海生晖签署《股份转让协议之补充协议》约定上海生晖与其一致行动以保持其在发行人股东大会层面的表决权；嘉兴华杰在向爱德博瑞转让发行人股份后，嘉兴华杰为保持其在股东大会层面的表决权，故与爱德博瑞协商确定签署《一致行动协议》，形成一致行动关系。
综上，上述三个员工持股平台一致行动安排的差异存在合理性。
……（后续和股权激励相关性不大的回复均省略）
02
第二轮审核问询及反馈
（1）审核问询
（2）审核问询回复（非股权激励相关部分做省略删减处理）
回复：
一、发行人说明
（一）剔除发行人的离职员工后，毓衡投资合伙人中微创医疗员工人数及持有份额占比情况，是否应当同时将其认定为微创医疗的员工持股平台，是否与微创医疗构成一致行动关系；请补充说明非发行人员工持股的合理性。
1 、剔除发行人的离职员工后，毓衡投资合伙人中微创医疗员工人数及持有份额占比情况，是否应当同时将其认定为微创医疗的员工持股平台
（1）毓衡投资（含其上层持股平台）的合伙人情况（略）
（2）剔除发行人的离职员工后，毓衡投资合伙人中微创医疗员工人数及持有份额占比情况（略）
（3）对于毓衡投资的认定
综上，在剔除离职员工后，毓衡投资中发行人现有员工的人数、出资比例仍多于微创医疗员工。同时，在考虑进入持股平台时在发行人任职的离职员工的情况下，毓衡投资中发行人员工人数为 76 人，合计持有毓衡投资 54.31%的合伙份额，且毓衡投资的执行事务合伙人为上海伽彦、上海伽彦的执行事务合伙人系发行人高级管理人员。故发行人在本次申报时将毓衡投资认定为“发行人员工持股平台”。
考虑到微创医疗员工在毓衡投资（含其上层持股平台）中也持有一定比例的合伙份额，为更全面地反映直接或间接持有毓衡投资合伙份额的权益持有者身份，发行人已在首轮问询回复时将对毓衡投资的认定进一步调整为“发行人及微创医疗员工持股平台”。
2、 毓衡投资是否与微创医疗构成一致行动关系（略）
3、非发行人员工持股的合理性
截至本回复出具日，剔除发行人离职员工后，33 名微创医疗员工通过毓衡投资（及上层持股平台）持有发行人 2.06%的股份，上海常隆通过毓衡投资持有发行人 1.28%的股份。该等微创医疗员工及上海常隆系通过以下两种方式入股发行人：
（1）2015 年 10 月，微创医疗员工及上海常隆参与设立毓衡投资（及上层持股平台）并向发行人增资
微创医疗员工及上海常隆参与设立毓衡投资（及上层持股平台）并向发行人增资的原因系：发行人为微创医疗内部孵化的企业，设立初期资本金有限，为解决业务发展的资金需求，发行人以股权融资方式向微创医疗员工及上海常隆募集资金，部分微创医疗员工及上海常隆看好公司发展前景、认同公司发展规划，出资参与设立毓衡投资（及上层持股平台）并向发行人增资，从而间接持股发行人。
（2）2015 年 10 月、2016 年 8 月、2016 年 10 月和 2017 年 3 月，微创医疗员工受让毓衡投资（及上层持股平台）合伙人转让的出资份额
2015 年 10 月、2016 年 8 月、2016 年 10 月和 2017 年 3 月，毓衡投资（及上层持股平台）的部分合伙人转让其持有的毓衡投资（或上层持股平台）的出资份额给若干名微创医疗员工，主要原因系相关微创医疗员工看好公司发展前景、认同公司发展规划、有意向参与投资发行人，同时发行人亦有意对上述微创医疗员工历史上曾为发行人发展做出的贡献进行激励。
（3）非发行人员工入股的资金来源
非发行人员工中……（略）
综上，非发行人员工通过毓衡投资持股发行人具备合理性，不存在利益输送；非发行人员工中，微创医疗员工的出资均源于个人自有资金，不存在接受发行人及其关联方财务资助的情况，亦不存在向第三方借款的情况；毓衡投资合伙人上海常隆部分出资为自有资金，部分出资来自上海常隆向其关联企业上海微创投资管理有限公司（上海常隆与上海微创投资管理有限公司均系花椒树远程医学网络科技（上海）有限公司控股的子公司）筹措的借款，相关借款已归还。
4 、发行人离职员工通过员工持股平台持有发行人股份的合规性
发行人离职员工出现在毓衡投资及其上层平台、上海生晖及其上层平台 、爱德博瑞及其上层平台，发行人离职员工均按照相关合伙协议及/或员工持股计划的安排间接持有发行人权益。
（二） 各持股平台员工是否已经足额缴纳出资以及资金最终来源，上海生晖至今尚未向微创投资支付股份转让价款的原因，是否存在特殊考量。
毓衡投资及其上层持股平台中的合伙人均已足额缴纳出资。
（三） 三个持股平台中发行人员工重合情况；并结合人员重合以及执行事务合伙人权限的具体约定，进一步说明三个持股平台因股份来源不同即作出差异化的一致行动安排是否合理、合规；
1、三个持股平台中发行人员工重合情况
截至本回复出具日……
公司为充分实现激励骨干员工之目的，在公司发展的不同阶段依次设立了三个持股平台，三个持股平台中的重合人员均系发行人的各部门骨干员工，因而重合度较高。
2、三个员工持股平台执行事务合伙人权限的具体约定（略）
3、三个持股平台因股份来源不同而做出差异化的一致行动安排具有合理性（略）
4 、三个持股平台做出差异化的一致行动安排符合合伙协议等文件的约定以及合法企业法等法律法规的规定（略）
……（后续和股权激励相关性不大的回复均省略）
03
第三轮审核问询及反馈
（1）审核问询
（2）审核问询回复（非股权激励相关部分做省略删减处理）
回复：
一、发行人说明
（一）三个员工持股平台及其一致行动关系产生的背景及原因
截至本回复出具日，发行人存在毓衡投资、上海生晖、爱德博瑞三个员工持股平台，其中上海生晖与微创投资存在一致行动关系、爱德博瑞与嘉兴华杰存在一致行动关系。
上海生晖与微创投资的一致行动安排系于 2018 年在微创投资让渡股份激励发行人员工的情况下为保护自身及股东利益作出的；爱德博瑞与嘉兴华杰的一致行动安排系于 2020 年在嘉兴华杰让渡股份激励发行人员工的情况下为保持自身表决权比例及发行人表决权结构的稳定参照微创投资与上海生晖的一致行动安排作出的，发行人三个员工持股平台及其一致行动关系的产生具有合理性。同时，假设微创投资和上海生晖、嘉兴华杰和爱德博瑞均不存在一致行动关系，则 2019 年 6 月至今，嘉兴华杰和微创投资仍分别为发行人第一大和第二大股东，且持股比例均小于 50%，发行人无实际控制人的状态未发生变化。
（二）三个员工持股平台控制权归属的认定依据是否充分、合理
基于上述（部分内容省略），三个持股平台控制权归属认定及依据如下：
综上，三个持股平台控制权归属认定依据充分、合理。
（三）结合三个员工持股平台的内部决策机制、不可撤销表决权委托的合法性和有效性以及对外的一致行动关系设置情况，充分说明三个员工持股平台人员重合较多但一致行动安排存在差异的合理性，并进一步论证若主要股东出现争议时各持股平台内外部决策机制的有效性以及潜在的公司治理风险化解措施是否完善
1、三个员工持股平台的内部决策机制、不可撤销表决权委托的合法性和有效性以及对外的一致行动关系设置情况，充分说明 三个员工持股平台人员重合较多但一致行动安排存在差异的合理性
（1）三个员工持股平台的内部决策机制
三个持股平台的实际控制人均可以单独决定行使相关持股平台所持发行人股份的表决权。
（2）不可撤销表决权委托的合法性和有效性（略）
（3）对外的一致行动关系设置情况
毓衡投资与发行人其他股东不存在一致行动安排。上海生晖和微创投资存在一致行动安排。爱德博瑞和嘉兴华杰存在一致行动安排。
（4）充分说明三个员工持股平台人员重合较多但一致行动安排存在差异的合理性
员工持股平台一致行动安排存在差异具备合理性，具体如下：
1）一致行动协议的内容差异具备商业合理性
① 毓衡投资的股权源自其自身对发行人的增资，且已完成上述增资款的实缴
②上海生晖的股份源自微创投资的转让，且尚未支付上述转让款项
③爱德博瑞的股份源自嘉兴华杰的转让，且尚未支付相应股份转让价款
2 、主要股东出现争议时各持股平台内外部决策机制的有效性以及潜在的公司治理风险化解措施是否完善
发行人三个持股平台的执行事务合伙人均有权单独行使在发行人层面的表决权。因此，即便主要股东之间出现争议，最终也以持股平台内执行事务合伙人的意见为准。因此，各持股平台内部对于争议发生时的决策机制是有效的。
四、案例总结
通过对以上案例进行梳理，该股权激励内容算是比较典型的一个股权激励实施问题较多的案例，持股平台及激励对象均设置的较为复杂，整理理解起来较为困难，因此三次问询意见每次都对三个员工持股平台的情况做了重点关注，包括持股平台是否与发行人构成一致性关系（与发行人不构成一致性关系的合理性）、持股平台的控制人由非实际控制人承担的合理性、非公司员工在持股平台持股的合理性、持股平台股份来源、持股平台员工出资资金来源等，使得中介机构花费极大精力去做解释说明。
该案例情况也可为我们提供一个参考，若有上市计划的企业打算在IPO申报前实施股权激励，在股权激励方案设计方面需要谨慎把握监管尺度，既要追求股权激励的激励性，也要追求股权激励的合规性，同时也需要去繁从简，结合审核监管的尺度，在定主体、定模式、定来源、定对象、定数量等方面做科学合理的规划，在达到公司激励目标的基础上降低审核困难，减少上市的障碍。
