(本文作者:招商证券/李可)
当前真实销售仍较好,持续高频的因城施策降低了房地产对宏观层面政策收紧的威胁,或利于房地产及上下游周期复苏,而集中拿地或带来行业毛利率回升但城市间分化或放大。通过观察4月单月销售额较19年同期年化复合增速(12%)和较3月的环比增速,判断当前真实销售增长数据仍较为景气(较Q1略有回落),100强房企销售亦可佐证;从流动性指标观察,暂未观察到销售会明显回撤的领先信号;持续高频的因城施策,或降低了当前房地产对宏观层面政策收紧的威胁,或利于持续的景气度复苏以及上下游周期复苏。行业从杠杆驱动的"指数牛市"变为管理红利驱动的"结构牛市",从总量需求增长驱动为主变为自由现金流驱动为主,关注集中拿地带来的行业毛利率总量回升可能,不同城市因基本面和土地财政依赖差异,差异或放大。
4月房地产投资较19年同期年化复合增长10.3%,维持较高位,预计21年上半年或保持强势,复工强劲、施工赶工、材料涨价或是共同推手。另外,当前拿地利润率高于结算项目利润率或使得房企拿地补库存超市场预期,同时关注土地集中出让对土地市场的影响,判断总量层面房企拿地毛利改善,但区域上将有较大差异,判断下半年随着业绩压力回落和还款压力回升,土地集中出让竞争趋缓。
今年新开工表现一直较弱,Q1或主要受“复工优先”压制,4月进一步走弱主要叠加了大宗商品涨价影响,但施工面积得益于年后的大力复工实现6.4%的年复合增长,施工面积的增长对上游的积极意义足矣。
竣工后续弹性或显现,复工强劲对后续竣工趋势性修复形成强力支撑,看好今明年竣工大年。3、4月竣工较19年同期复合增速为负,低于我们预期这或也加大后续竣工的弹性;强调复工强劲带动年后施工面积持续高增,对后续竣工修复行成强力支撑,去年因疫情被压制的竣工或在21年得到释放,判断21年或是竣工大年且将延续到22年;同时关注老旧小区改造,或为竣工复苏周期之外的第二beta,持续利好房地产产业链。
4月资金来源较19年同期年化复合增长9.1%,维持高位,结构上销售回款表现仍最好,自筹资金其次;目前行业资金链仍相对安全,暂未观测到新房价格大幅回撤的领先信号出现。
行业从杠杆驱动的"指数牛市"变为管理红利驱动的"结构牛市",从总量需求增长驱动为主变为自由现金流驱动为主,关注集中拿地带来的行业毛利率总量回升可能,不同城市因基本面和土地财政依赖差异,差异或放大。当前板块相对估值为历史趋势底部,板块超额收益近一年亦持续走低,当前明显处于相对低位。认为板块最强催化剂或在自己,市场会以一种流动性估值切换下的普涨为触发,但最终成就板块机会的,是内部的α分化,只有靠自己(管理红利)来终结自己(囤地模式)。驱逐劣币的大时代已开始,甄选房地产真龙头,不论是当下还是未来五年,内生能力也即管理红利将是主导房地产股票的核心要素,行业α将加速呈现。
风险提示:销售复苏持续性低于预期,流动性收紧超预期,政策边际收紧超预期,三四线销售回调大幅超预期。