壁垒高、投入大、周期长一直是生物技术企业(Biotech company)留给公众的第一印象。多年来,未盈利生物技术企业IPO渠道能否打通,也一直是制约风险投资能否大举进入该领域的关键因素。2018年、2019年,港股18A及科创板第五套标准的相继推出,客观上补齐了这生态链上关键的一环。
进入2021年,在科创板经历火爆到审核趋严转折的同时,港股正迎来申报发行高潮。与此同时2012年4月1日、4月26日先后向港交所正式递交招股书的两家生物技术企业——创胜集团(Transcenta)和艾棣维欣(Advaccine)身后站立着同一个为企业及企业家加油助威的年轻投资人,达晨财智医药医疗及生物技术行业投资总监刘喜。在他看来,生物技术企业爆发的时代已经到来。
— 1 —理性与乐观交织的狙击手
谈到B+轮和天使轮主导领投的两家企业在一个月内先后递交上市申请,刘喜的第一个反馈是自己有幸搭上了企业和企业家的“顺风车”。他表示交表只是第一步,18A今年迎来巨大申报浪潮的趋势已经很明显,二级市场投资人大概率也将迎来第一次集体审美疲劳,选择企业的标准将大幅提升,形象点来说可能就是挑挑拣拣,对于准备申报或发行的企业,这个环境因素如何应对值得仔细思考,另外,对18A企业来说,上市也仅仅只是一个开始。对于这些,刘喜和刘喜服务的企业家都有很冷静的认知,稳扎稳打,大家比长跑能力,节奏上,阶段性的快或慢本质上也都是在为企业长期发展战略服务。对于自己服务的两家企业,他提到“创胜在创新抗体药物领域、艾棣维欣在创新疫苗领域,都在向成为创新驱动型生物制药企业(Biopharma)快速前进,并已初露峥嵘“。
对于最近两年风险投资在生物技术领域日趋白热化的竞争态势,以及“泡沫”、“内卷”等当下比较热门的词汇,他表示“个人感觉在这个领域,成功概率跟投资个数和出手频次相关性不是特别强,对我们擅长的中早期投资而言,真正拉开差距的可能还是投资人对新赛道的覆盖广度和理解深度,通俗讲就是尽可能多、尽可能早地发现新兴或趋势性赛道,并尽可能在合适的时间点选择合适的选手切进去,但对赛道、时点、选手的判断和选择其实非常主观、高度依赖投资人的行业研究能力与行业认知深度,一个决策下去,短则3-5年,长则8-10年以上才能有来自企业发展层面的反馈,过程漫长、煎熬”。
“对于炙手可热的投资主题,如果没能在合适时点切入,我们会持续关注,但一般会阶段性回避,生命科学领域以10年乃至20年为周期,驱动产业发展的底层技术出现‘火爆-退潮-复苏(沉沦)’的起起伏伏是世界范围内产业发展史验证了的常态,不以人的主观意志为转移,而且这个领域虽然也有马太效应,但赢者通吃寸草不生的情况基本没有,每一次基础研究、临床转化、政策的突破或调整,都会诞生一批新的‘英雄’,要彻底错过某一赛道其实是不容易的,关键是要尽可能准一些,我们要做的更多是要‘泡’进产业去,踏实学习、等待、狙击”。
交流过程中,“假设”、“最坏情况”、“比较主观”等词汇经常出现在对话中,能感受到理性和谨慎是这个年轻投资人的性格底色,但当聊到产业演进和陪伴、协助被投企业和企业家风雨同渡、乘风破浪时,他又显得无比兴奋乐观,对于这个“矛盾”,刘喜这么解释,“宏观上尽最大努力弄清趋势,微观上精挑细选,然后深度服务、耐心陪伴,做精做细一点”。
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做风险投资
“章法”和“体系”很重要
风险投资在多数报道里面是一个更偏“艺术”和个性化的事情,每个投资人都有自己独特的感知和理解,刘喜也不例外。“从业11年,个人实践层面,觉得最重要的还是要有一套属于自己的方法论,不管投资还是投后服务,有章法、有体系非常重要,灵感和才华可能是这个行业最不可靠的东西,没有‘根’的胜利会有但很难持续,没有章法和体系支撑,大概率是胜则一日千里,负则一败涂地,昙花一现。所谓章法和体系虽然主观,但必须得有,而且要持续迭代,这是投资人的立身之本”。
他认为,投资如果非说有艺术的一面,其实本质在于决策是一个多维度、很综合的事情,牵涉人和事的方方面面,如果只顾一点不及其余,挖得越深反而对判断决策本身危害越大,“我们投资的远不是单个技术和产品,而是一个个活生生的企业和企业家”。
对于生物技术风险投资领域判断势的方法论,他提到了 “6个维度+4种途径”的学习研究框架。6个维度:Clinic ( 临床 )、Science&Technology( 科学&技术 )、Policy ( 政策 )、History( 历史 )、Industry ( 工业 )、Capital Market ( 资本市场 )。
“刚入行时,自己在前3个维度花了非常大的精力,做了很多精细化的工作,但通过实践复盘,你会发现,如果缺失对后3个维度的感知——产业史,工业演进,资本市场的视角,整个研究将失去指导投资实践的价值,这3点乍看上去第一反应可能是太过宏大、空洞,但研究时如果能不做浮光掠影式的流水账抄袭罗列,真正深入进去,探究医学史、科学技术史、工业史、企业史、资本市场发展史,把研究落到一个个微观群体和个体上,颗粒度做得足够细,绝对可以发现一个能用以指导投资实践与投资决策的认知宝库,对一项技术、一个产品、一个企业、一个行业在产业演进长河中的定位感知会更加清晰”。
如何对这6个维度进行有针对性的研究,他总结了4种途径:Paper-Paper Research ( 文献研究 )、Q&A Research ( 交流学习 )、Forum Research ( 会议学习 )、Project Research ( 项目复盘 )。
“这里面,第4项需要重点强调——案例研究复盘,一方面,我自己作为股东代表到投资服务的企业担任董监事,能够近距离观察很多企业的兴衰成败,另一方面,我们达晨内部每半年会对已投企业的运行状态进行系统性回顾反思,企业个体维度、行业线维度、基金维度的复盘都会有,这样我们至少拥有600多个企业发展案例,医药医疗及生物技术领域也有接近80个案例,这些都是第一手的鲜活资料,企业和企业家如何在行业周期与资本市场周期中一步步走到当下?结果跟初始预期存在何种差异?起起伏伏后面的驱动因素是什么?等等,这些经验都是投资人不断打磨、迭代投资模型的宝贵知识财富,也是我们完成投资后在副驾驶位上,形成一整套系统的投后服务体系,协助企业家们乘风破浪的底气所在”。
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技术创新的黄金时代已经到来
对于刘喜而言,初入风险投资行业时经手的第一个项目很大程度上影响到了他后续投资理念与投资方法论的形成。
这是一个列入“教训”之列的案子,“我2010年入行,全民PE时代,在第一家工作单位经手了一个当时市面上炙手可热的项目,机构间的争抢堪称白热化,最终入围拿到额度的都是大牌机构或者关系过硬的机构,一个制药工业企业,拥有两个年销售额过10亿的重磅品种“,谈到当时的估值对标和估值逻辑,“我们把销售额、净利润、毛利率、在研管线数量、渠道能力拆出来跟A股某家上市公司做了对比,这家企业在这几个指标上完全不输这个上市公司”。
11年后的今天,两家当年各项指标旗鼓相当、不分伯仲的公司,对标企业市值一度超过6000亿,已成为A股当之无愧的医药龙头企业,自己经手的这家被投企业,在经历IPO暂停、行业政策系统性重构的波折之后,虽然最终登陆了资本市场,但市值与前者最高时差出了30倍,十年为周期,市值还在原地踏步。
“这个教训是相当深刻的,特定时点,量看上去差不多的公司,质上可能是有根本区别的——投资判断体系出了问题。抛开特定历史时期的投资氛围,提醒我们不能低估创新和政策的力量。”经过对这个案子近3年发展的跟踪复盘,刘喜的感受特别强烈,“没有系统化行业认知做支撑的投资决策便如暴虎冯河”。
进入2013年,刘喜决定开始系统性地探索搭建行业投资方法论,“当时整个生物医药风险投资的大环境仍旧略显沉闷,扎到里面看上去挺傻实际上也蛮辛苦的,但现在回过去看,那段沉潜学习研究的时光无比幸福。”
关于对未来生物技术和生物医药领域风险投资趋势的看法,这位经历过周期的年轻投资人提到:“回过去看,2012年底的IPO审核暂停、2015年的722事件、2016年底的贝达药业上市、2018年、2019年港股18A和科创板的相继推出、中美结构性冲突、新冠疫情,是深刻影响中国生物医药产业风险投资的几个里程碑事件,到现在这个时间点,一个趋势已经很明显,近十年,国内生命科学的基础研究水平正在快速提升,人才与资本之外的这个产业核心引擎正在快速就位。”
刘喜表示,“基础研究是驱动整个行业发展的原动力。在经历仿制、快速跟随这段速度惊人但美中不足的阶段后,中国生物医药产业正在逐渐迎来源头创新转化时代,虽然整体仍存在一定差距,但踉跄奔跑中端倪已现,落实到投资实践上,套用一个时髦的概念,可以说投资已然进入深水区,过去五年我们系统性地支持了一批产业背景的企业家和具备原创属性的科学家创立的企业,未来这条主线不会变,投新、投早仍是我们最重要的投资策略,积极支持产业人才创业和高校科研院所成果转化。当然,对于源头创新类项目,失败风险的承担我们也有充分思想准备。尽全力把握住每只基金投资期内产业浪潮中的投资机会是我们对自己的基本要求。”
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最大的愿望是“平稳、可持续”
交流的最后,刘喜表达了对自己职业生涯的期许,他提到“风险投资是一个商业模式比较脆弱的行业,对出资人和所服务的企业家,我们都负有严肃的义务和责任,这些年,整体还是越做越谨慎、越小心,更多是临深履薄的心态;医药医疗及生物技术领域特有厚积薄发和“慢”的属性,更需要从业者拥有耐心和长远眼光,踏踏实实认真细致地对待每一个案子、尤其是每一个超越自己当下认知边界、舒适圈之外的案子,避免让经验尤其是所谓成功经验成为拖累和障碍”。
“感觉我们这一行是靠‘总结经验’和‘持续学习’这两个抓手吃饭的,作为一个年轻人,还是希望自己未来能有持续不断的学习机会,保持好奇心、想象力、理性”。
“很多优秀的行业前辈,他们在15-20年甚至一个更长时间段的职业生涯中,能持续把握住不断演进更迭的产业浪潮,持续发现那些执牛耳的企业,陪伴辅助企业家们去塑造产业格局,最终实现平稳可持续的投资产出,令人既惊讶又敬佩。感觉在风投这个行业,要实现一个较长时间段内的平稳、持续产出,是一件非常非常难的事情,对每个人、每家机构或许都是巨大挑战;另外,能否从一名合格的投资经理进化成一名合格的基金经理,是我们年轻投资人职业生涯中面临的一个更大挑战,能成为一名合格的投资经理已经很不容易,如何运营好一只基金、乃至一个投资平台,更是极具挑战的事情。后顾前瞻,风险投资生涯是一个马拉松,需要从长计议”。