总体来看，美元汇率相对美国GDP M型走势的偏离是四类资产中最大的，这也显示出我们在上文提到的汇率形成的复杂性。偏离主要发生在M第一个高点过后，即加息预期及第一次加息落地引发的投资消费回落并没有带来美元贬值，而第二次加息落地前后投资的回升也未带来美元相应升值。我们认为这种偏离可能是受到欧央行货币政策的影响，即2016年欧央行加码QE使得其货币政策偏松，缓和了美元的下行压力，而2017年欧央行开始执行taper部分对冲美元的升值。
3）股票：
与汇率类似，由于股票价格同时受分子端企业盈利和分母端贴现率决定，而加息周期内企业盈利通常较高，因此美国收紧货币政策对股市影响较为有限，股市在加息前期通常会持续走高，等到加息末期再开始下跌，下跌时新兴市场跌幅大于发达国家市场。
在2013-2019周期中，全球股市（主要是美国股市）持续上涨，仅在加息沟通中期（第一次加息三个季度前）以及中美贸易摩擦爆发后（与加息后期股市下跌规律叠加）小幅回调，走势其实与GDP的M型非常接近，只不过两次下跌持续时间都偏短、幅度也较小。taper沟通落地、缩表沟通落地影响非常有限，反而是第一次加息后一个季度、美联储沟通将结束缩表后股市出现了明显反弹。与全球情况相比，新兴市场国家股市波动性更为明显，而且对taper沟通会有所反应（虽然相比加息沟通期间跌幅小很多），加息预期及中美贸易摩擦两次大跌中跌幅都明显大于全球平均水平。
4）商品：
历史上决定商品价格的核心因素是基本面而非流动性，因此2004及以前的五轮美国货币紧缩周期中商品价格基本是随着加息推进先出现一波上涨，等到紧缩期后半期或结束、经济明显回落后商品才转而下跌。
2013-2019周期大宗商品波动并没有脱离这条规律，但对美元周期（金融因素）的反应有所强化。总体来看，在此期间大宗商品价格走势呈倒N形，即taper落地期间GDP增速受财政推动而有所上行，但此时美元的大幅升值使得商品价格开始提前下跌。分品种看，调整速度金银>铜>油。taper沟通阶段金银已基本跌到位，铜在taper沟通阶段和加息沟通阶段各出现一轮大跌，油价的快速下跌则主要发生在加息沟通阶段前后。金银调整领先与其金融属性强于工业属性有关，铜价调整领先油价背后隐含的意义则是在经济周期中投资调整领先于消费。
简单总结，以2013-2019年GDP M型波动规律为基础，我们发现美债走势与美国基本面表现最为一致，大宗商品、股市对基本面略有偏离、美元汇率的偏离最为显著。除汇率外，市场对美联储货币政策预期调整引发的金融资产对基本面的偏离主要发生在第二次加息落地以前（即第二次加息后各类金融资产走势基本与GDP一致），这是因为在第二次加息以后，美联储的货币紧缩路径变得可预测。进一步地，美联储货币政策预期调整对资产定价冲击最大的时刻为2013年5月超预期的taper沟通及前两次加息前夕，但上述政策实际落地后，市场反而开始走利空落地的相反行情。按对美联储货币政策调整的反应速度排序，10年美债、金银、新兴市场股市>铜>油、美元汇率、新兴市场货币汇率>美国经济、发达国家股市。
3、对中国货币政策影响
另一个值得思考的问题是美联储货币政策紧缩会不会导致我国货币被动收紧？至少从2013-2019的经验来看，中美货币政策不必完全同步。
2013-2019美国紧缩周期中的2014-2015和2018-2019年中国执行了偏松的货币政策，即人民银行在taper落地期间两次定向降准，加息沟通期间六次降息、四次普降+一次定向降准，加息与缩表落地期间四次普降+三次定向降准（含两次普惠定向）。换句话说，美联储加息前人民银行在不断释放流动性+降息，美联储加息过程中人民银行操作相对克制、主要以投放流动性为主，美联储降息后人民银行时隔近4年执行了公开市场降息。
当然这种中美货币政策周期的不同步也是有代价的，如2014-2016年我国金融账户由顺差改为大幅逆差，外汇占款开始收缩，人民币停止对美元的单边升值，811汇改后美元兑人民币汇率一度贬至7附近。
站在现在的角度看，目前美元兑人民币汇率在6.5附近，10年期中美国债利差为160bp，人民币双边汇率和中美利差都处于偏高位置。过去四年我国外汇储备虽然基本稳定在3-3.2万亿美元区间内波动，但实际上私人部门持有的外汇存款规模持续扩张。美国的货币紧缩于我们而言并不是一个硬约束。
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