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封面图片：珠海万达广场效果图（来源：万达商管发布）
【前言】万达商业（广场），曾经是中国一、二线城市闪亮的商业名片，“万达广场就是城市中心”是我们耳熟能详的广告词。那些五花八门、设计独特的建筑，像镶嵌在大都市CBD的一颗颗璀璨明珠。琳琅满目的商品，成为中外顾客的购物、休闲天堂。
万达广场是全球商业领先品牌，集社交、娱乐、美食、零售功能于一体，形成独立大型商圈，万达广场就是城市中心。
10月21日，据港交所文件显示，珠海万达商业管理集团股份有限公司已向港交所递交上市申请，估值或超2000亿元，联席保荐人为中信证券、J.P.Morgan（摩根大通）、瑞信。万达商管拟向全球发行股份，用于投资收购、扩大在管物业面积，改造场景、硬件，战略投资等。
经过8月20日接收材料、8月26日补正通知、10月9日接收补正材料，10月11日，关于珠海万达商业管理集团股份有限公司的《境外首次公开发行股份（包括普通股、优先股等各类股票及股票的派生形式）审批》最终获得证监会受理。
这意味着万达商管终于拿到了“小路条”，可以向港交所递交A1申请，进入在港IPO实质阶段。
企业向证监会递交在境外上市申请材料并获取受理通知书，拿到受理函，业内俗称“小路条”，之后可向港交所递交 A1文件，证监会同时进行意见反馈，如果没问题，证监会会正式出具“H股发行批复”，业内俗称“大路条”。
境内企业港股上市受理流程（来源：港股通）
一、万达商管概况
据爱企查介绍：珠海万达商业管理集团股份有限公司成立于2021年03月23日，注册地位于珠海市横琴新区宝华路6号105室-74048，法定代表人为齐界。经营范围包括一般项目：商业综合体管理服务；企业管理咨询；企业管理；供应链管理服务；规划设计管理；工程管理服务；物业管理；非居住房地产租赁；广告发布；大数据服务；节能管理服务；技术服务、技术开发、技术咨询、技术交流、技术转让、技术推广；贸易经纪；国内贸易代理；信息咨询服务；信息技术咨询服务；财务咨询；货物进出口；技术进出口。许可项目：停车场服务；代理记账。截止目前，珠海万达商业管理集团股份有限公司对外投资14家公司。
万达商管LOGO（来源：百度百科）
招股书显示，万达商管是中国最大的商业运营服务提供商，也是行业中科技驱动的商业管理和数字化运营的先驱，主要专注于商业广场，提供商业管理服务、物业管理服务及增值服务三类业务。截至2021年6月30日，公司管理380个商业广场，在管建筑面积达5420万平方米。于2018年、2019年及2020年，公司的在管商业广场（不包括停车位）平均出租率为98.8%。1年总客流量达46.07亿人次。
截至2021年6月30日，公司有162个储备项目，包括133个独立第三方项目。
历经近20年的发展，万达商管已经积淀强大的品牌实力，在行业的地位无与伦比。根据弗若斯特沙利文的资料，以截至2020年底数据计，万达商管在管面积在全球以及中国皆排名第一，且在中国超过第二名至第十名的总和；同期合作品牌数量和年客流量均居中国第一，且是中国唯一一家在管项目覆盖所有省级行政区的商业运营服务提供商。
万达商管运营业绩概览（来源：招股书）
很多人都熟悉港交所的上市流程：递表、聆讯、路演、招股、公布配售结果、暗盘交易、挂牌上市。目前，仅仅只是个开端。
二、主要财务数据
赴港上市前夕，珠海万达商管的投资人队列也在逐渐明了，除了已获碧桂园投资之外，珠海万达商管的投资者还包括互联网企业、产业投资、基金等机构，上市前已筹资约60亿美元。
万达商管股权结构图（来源：招股书）
自3月24日，万达集团撤回万达商业A股IPO申请之后，便在加快赴港上市进度。
3月29日，万达商管集团与珠海市政府签署协议，将重组后的万达轻资产商管公司落户珠海横琴，同时珠海国资委出资30亿元战投入股万达轻资产商管公司。
万达轻资产商管公司由万达商管集团重组而来，公司名称从“商业管理”变为“轻资产商管”，再一次地去地产化，强调轻资产属性。
万达集团表示，轻资产平台上市后，依托其丰富资源，产业链优势及科技应用场景，与珠海国资协同进行战略投资和并购，孵化和吸引更多科技和现代服务业企业落户珠海。在横琴设立万达广场合资持股平台，开展商业广场等类型资产投资及管理、试点开展REITs等创新业务。强化国有资本高效利用和保值增值，同时为轻资产平台提供更多动能。
IPO前，大连万达商业直接持有万达商管已发行股份总数约69.99%的权益，并透过珠海万欣、珠海万赢及银川万达间接持有其约8.84%的权益。王健林则持有大连万达商业股权的52.68%，包括5.19%的直接权益、透过万达集团拥有的44.31%间接权益、及其配偶林宁所持有的3.18%直接权益。因此，王健林、林宁、大连合兴、万达集团、大连万达商业、珠海万欣、珠海万赢及银川万达构成万达商管的一组控股股东。
报告期内，2018年、2019年、2020年及2021年上半年，万达商管的收入分别为110.23亿元、134.37亿元、171.96亿元和106.36亿元，期内核心溢利17.51亿元、12.70亿元、11.76亿元和20.65亿元。
截至今年上半年，万达商管共管理全国204个城市的380座商业广场，在管建筑面积达5420万平方米，在管万达广场1年总客流量达46.07亿人次。其中独立第三方项目总数106个，占比为27.9%；此外还有162个储备项目，包括133个独立第三方项目，2018年至2020年的在管商业广场平均出租率为98.8%。
万达商管港股IPO申报主要财务数据（来源：招股书）
目前而言，万达商管主要有两种运营模式提供服务，分别是委托管理模式和租赁运营模式。目前280个母公司集团商业广场采用委托管理模式管理，82个在管独立第三方商业广场采用租赁运营模式。
从各模式收入占比来看，报告期内，委托管理模式收入分别为96.89亿元、106.24亿元、88.38亿元和66.51亿元，分别占比87.9%、79.1%、51.4%和65.2%。
报告期内，租赁运营模式收入分别13.34亿元、28.13亿元、83.58亿元和39.85亿元，分别占比12.1%、20.9%、48.6%和37.5%。
毛利方面，珠海万达商管表于2018年、2019年及2020年以及截至2020年及2021年6月30日止六个月，毛利分别录得45.52亿元、45.81亿元、63.44亿元、26.79亿元45.13亿元。同期，毛利率分别41.3%、34.1%、36.9%、35.9%及42.4%。
不难看出，万达商管以轻资产方式运营，经营业绩累创新高，线下商业生态形成闭环。在管理良好的状态下，业绩应该可以持续增长。
万达商管服务对象涉及业主、商户和消费者三方主体，即为业主提供全流程的商业运营服务，为商户带来大量客流并进行营销赋能，同时满足消费者的综合消费需求。在此情况下，消费者、商户和业主之间能够产生正面的网络效应：消费者受到全业态的合理布局以及多元品牌的吸引，更愿意来万达广场进行体验、消费；商户为了更好的触达海量线下消费者，更愿意入驻万达广场；业主为了丰富及稳定的商户资源，更愿意与万达商管进行合作。
正如弗若斯特沙利文报告描述，每一个万达广场也是一个生活中心，对于周边社区产生积极的影响。万达广场对于周边社区居民而言，是一个重要的生活场所，可以提升周边社区居民的衣食住行品质；万达广场也通过商圈的辐射效应，形成周边人口、投资的聚集，进而促进周边经济发展、提升城市活力，并创造大量的就业机会。
通过打造这一全球领先的线下生态系统，万达商管在实现规模经济的同时提高经营效率。2018-2020年，万达广场的平均出租率（不计停车位）为98.8%；而其于2020年所有开业的商业广场，从筹备到开业时间平均为281天，远快于同行业可比公司平均的两年时间，且实现首年出租率99.0%。
三、轻资产模式
今年3月24日，万达商管公告宣布从A股IPO队伍撤退。之后5天，珠海国资斥资30亿元入股万达商管，后者也因此披上了一层“红色”外衣，这或多或少给万达商管IPO开辟了一条“绿色通道”，正所谓“背靠大树好乘凉”。
目前，市场上存在的轻资产模式主要包括租赁运营（收益分成型）模式、租赁运营（传统型）模式、委托管理模式、管理输出服务模式及品牌输出服务模式五种。
租赁运营（收益分成型）模式是指运营商向业主租赁零售商业物业，然后出租给商户，这种模式下运营商的收入来源于与业主根据项目净收益分成，而租赁运营（传统型）模式的收入则来自租金收入及物业管理费。
委托管理模式、管理输出服务模式下，运营商主要提供管理团队及运营人员，两者的收入均来自运营及管理费。品牌输出服务主要向零售商业物业的业主授予品牌使用权，运营商的收入主要包括品牌许可费。
对比来看，五种模式各有千秋，但租赁运营（收益分成型）模式无最低保证租金、合约期限长、业务营运稳定，更具竞争力。
珠海万达商管的轻资产模式主要是租赁运营（收益分成型）模式及委托管理模式。
轻资产作为当前市场的风口，万达商管恰逢其时，更是其中的佼佼者，自然不断引得资本驻足。据招股书显示，腾讯、蚂蚁、中信资本、碧桂园服务等22家公司22家公司战投珠海万达商管及六位高管持股，总持有21.17％股权。
其中，太盟投资集团投资28亿美元，碧桂园系投资64.6亿元，蚂蚁集团投资25.96亿元，腾讯投资15.12亿元。
截至报告期，王健林持有万达商管52.68%的股权，其中包括5.19%的直接权益、通过万达集团拥有的44.31%间接权益、及王健林的配偶林宁所持有的3.18%直接权益。
基于过往的经验和能力，万达商管从2015年开始以轻资产管理模式管理独立第三方商业广场，现是中国唯一向独立第三方大规模输出管理的商管公司。截至2021年6月30日，万达商管的在管商业广场中，独立第三方商业广场数量达106个，占总在管商业广场数量的27.9%；同期162个储备项目包括133个独立第三方项目。
在轻资产运营模式下，万达商管不需要投入大量的资金以取得商业广场的土地使用权及建筑物产权，采用创新的租赁运营模式，通过项目净收益的分成，而非通过支付固定租金，绑定独立第三方业主与其的利益。目前，万达商管现有以及待开业的项目全部都采用轻资产的运营模式。
四、撤出A股的原因
早在2007年，万达商业就已着手准备在A股申请IPO，但彼时正值A股IPO热潮，排队上市的企业众多，当时A股估值比港股要高，王健林拿着号牌一等就是三年。
直到2010年，万达商业的IPO申请才被证监会受理，但巧合的是，彼时正处房地产新政推出，受楼市影响，万达商业首次冲击A股以失败告终。
四年后的2014年，王健林迎来人生高光时刻。万达商业成功在港上市，并成为当年港交所最大IPO，首富的名号也成了王健林专属标签。
万达掌门人王健林（来源：新浪财经）
万达商业港股上市后，王健林提出一个大胆的想法，“拳打迪士尼，脚踢阿里巴巴”，誓要在文娱和电商两个领域打出一片新天地。
根据当时万达商业的战略构想，“出圈”成为王健林多领域齐头并进的强烈动因。于是，王健林豪掷200亿成立万达电商，并与百度、腾讯组成著名的“干淘宝联盟”；随后开始扩展海外业务，美国传奇影业、全美最大院线AMC全被收入万达旗下。
然而，理想和现实总是会有差距的，随着2019年底新冠疫情的蔓延，影视娱乐业纷纷关门，业绩一落千丈。这对王健林和万达来说，更是雪上加霜。
这一系列的疯狂扩张，也为后来万达商业负债、经营亏损埋下了伏笔。可以说，万达集团如今再度赴港上市唯一的目的就是强烈的资金需求，以保障万达这辆商业战车持续、正常的运转。
彼时万达风头正盛，按雷军的说法：只要站在风口，猪也能飞上天。万达商业再次提交A股IPO申请。
但万达步子迈得大了，难免会出差错。万达电商在随后的五年内换掉3个CEO，烧光200多亿，却无出色成绩，最终草草收场；当年花费26亿美金买下的AMC，现在仅值2个多亿；而万达商业也在2016年从香港退市，国内的资产和物业也被打包出售给融创。
这一系列操作让王健林身价缩水百亿，首富的名头也被夺走，此时的王健林又成了一个实实在在的房地产商。
但瘦死的骆驼比马大，万达巨量的资产还在。再次让它爆发生机就需要募集大量资金。
于是，在2018年的时候，万达商业再次提交A股IPO申请，但证监会“丝毫不留情”，再度按下“暂停键”。
蛰伏已久后，王健林再次启动IPO，在轻资产业绩亮眼的前提下，能否续写辉煌，我们拭目以待吧！
五、结束语：峰回路转可期
据笔者了解，目前，珠海万达商管根据两种运营模式提供服务，分别是委托管理模式及租赁运营模式。截至最后实际可行日期，珠海万达商管所有280个母公司集团商业广场均采用委托管理模式管理，合共118个在管独立第三方商业广场中82个采用租赁运营模式管理。
万达商管业务分布图（来源：招股书）
值得关注的是，招股书中有关投资者权利中披露，万达方与投资者设有对赌协议，大连万达商业及珠海万赢已同意保证珠海万达商管2021年-2023年实际净利润将分别不低于51.9亿元、74.3亿元及94.6亿元。如未达成，则大连万达商业及珠海万赢将以零对价转让有关数量的股份或向投资者支付现金，以补偿投资者。
另外，招股书披露，设立撤资权利中，根据投资的条款，公司的若干控股股东已同意促使本公司于投资者递交转换请求后三个月内递交将投资者持有的股份及大连万达商业持有的股份（不低于当时已发行股份总数的20%）转换为H股的申请，而倘投资者持有的股份并无于2023年12月31日前转换为可在联交所自由的H股，则投资者可要求公司的若干控股股东购买尚未如此转换的全部或部份股份（“撤资股份”），在此情况下，公司的若干控股股东将共同及个别地负责向投资者支付如下购买价（“撤资价格”）。每股撤资股份的撤资价格等于自交割日期起至全额支付撤资价格之日止每股投资对价每年（以365天为基础）预提所得税税后（如有）年内部收益率8%产生的回报，加每股股份已宣派但未派付的股息之和。
万达商管IPO对赌协议条款披露（来源：招股书）
在招股书中，珠海万达商管称，“按照在管建筑面积计算，我们在全球以及中国皆排名第一，在管建筑面积在中国超过第二名至第十名的总和。按储备项目建筑面积计算，在中国排名第一，按照管理的独立第三方商业广场数量计算，在中国排名第一。”这些介绍或多或少给招股书增加了“含金量”。
万达商管在筹备上市过程中备受市场认可，有消息称其获得超过20位投资者的关注。翻阅招股书，除了王健林及其关联大股东，万达商管股东尚有蚂蚁集团、腾讯控股互联网巨头，也有很多招商局、中信资本央企身影，以及碧桂园、碧桂园服务、上海国盛资本、太盟投资集团、普洛斯中国、华平投资，合计融得人民币168.57亿元和33亿美元的投资款。
一旦成功港股上市，万达商管市值或超2000亿元。今年3月初，万达商业（万达商管前身）以21.84亿元挂牌转让4200万股，按此价格计算估值约2354亿元；而在2018年，腾讯联合苏宁、京东、融创给万达商管投资约340亿元人民币，拿下约14%股份，彼时估值则达2429亿元。
事实上，该公司今年上半年营收增幅达到42.71%，固然有业务扩张带来的收益增长，但更主要的原因或许是，去年受新冠疫情影响，购物中心大量关店、停业所致。
具体来看，于今年上半年，珠海万达商管来自商业管理服务的收入为33.56亿元，来自物业管理服务的收入为45.42亿元，来自增值服务的收入为27.38亿元，分别占比31.55%、42.70%、25.74%。
结合过往数据发现，物业管理服务为该公司业绩贡献的“主力军”，其次为商业管理服务。
资本看好万达商管，还是在于其不容忽视的行业地位。对比来看，2020年龙湖集团、大悦城(000031)、华润万象生活及太古地产的商场租金收入分别为58亿元、23.81亿元、28.95亿元及24.91亿元，没有一家租金收入超过百亿，同万达商管均相去甚远。叠加超强的运营能力和成长能力，万达商管未来自然可期。
我们可以预测：万达商管的独立上市可以为整个集团开辟新的融资渠道，降低融资成本，为万达集团带来充足的现金流支撑，减轻负债压力。但万达商管具体能为万达集团抒写出怎样的续集，目前来看还是未知数。
对于本次港股IPO募资用途，招股书并未披露具体数据或比例。据招股书披露，募集资金将用于战略投资和收购以获取优质项目经营权、扩大商业运营服务业务以及增加在管商业广场数量及在管建筑面积，以巩固公司的行业领导地位；其次，将用于各类软硬件设施的改进升级以丰富变现场景；再是，用于增强公司的科技及数据处理能力，以提升运营效率及服务品质；此外，将用于商业广场部份设施升级，以提升其竞争力；另，将用于对生态体系内进行战略投资，以拓展多元化收入来源、提高协同效应并打造高客户黏性的全产业链服务体系；以及用于营运资金和其他一般企业用途。
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（来源：资鲸网 作者：世纪浪人）
